虽然 2025 年中国光伏新增装机量存在同比下滑的风险，但各项新规中关于新旧项目的划断引发上半年抢装热潮，2025 年前两个月我国光伏新增装机39.47GW，同比上升 7.5%，3-5 月国内新增装机量有望进一步上行。2025 年前两个月我国组件出口量折合约 38.15GW，同比下降 5.4%，海外进口需求受制于需求增长放缓、高库存、贸易政策收紧等多重因素影响，表现相对偏弱。但从季节性节奏来看，伴随着欧洲进口旺季的到来，3-6 月我国组件出口有一定环比回暖的趋势，进一步走弱空间有限。

　　3-5 月组件产量或维持 50GW 以上，高库存有可能限制需求释放。2025 年前两个月中国组件月均产量为 37.4GW，同比上升 3GW，3 月组件排产受到抢装需求拉动上升至 50GW 左右，但同比下降 4.4GW，前三个月组件产量同比基本持平。伴随着抢装需求的释放，基准情境下预计 4 月组件产量环比上升 10%至 55GW，同比基本持平，5 月组件产量由于部分抢装需求释放完毕回落至 50GW。值得注意的是，截至 2 月末中国光伏组件库存环比上升至 52.2GW，欧洲光伏组件库存维持 45GW 左右，高位库存有可能限制需求释放的空间，尤其是海外的需求。

　　电池出口波动不大，去库基本完成。2025 年前两个月我国光伏电池出口大约为 2GW/月，同比下降超过 55%，主流市场需求均同比大幅下降。电池出口季节性波动不大，2024 年电池出口的波动主要受到印度市场需求的影响，预计 3-5 月中国电池出口维持在 2-3GW/月之间。在抢装需求的拉动下，中国光伏电池片外销厂库存从 2 月初的 7.85GW 下降至 3 月下旬的 1.51GW，接近 2024 年 12 月以来的最低值，后期进一步去库空间有限，组件排产增长将带动电池产量继续上升。

　　未来数月电池排产的增长主要锚定组件产量的变化。我们将月度组件产量环比与月度电池出口环比相加，用作电池需求环比的拟合指标，从过去两年的情况来看，电池需求环比与电池产量环比具备较好相关性。基于电池出口环比基本持平的假设，未来数月电池产量的变化主要跟随组件产量的变化。SMM 统计 3月电池排产为 56.8GW，环比上升 15.77GW，与组件排产环比上升幅度大致接近，基准情境下预计 4 月/5 月电池产量分别为 62GW/57GW。

　　硅片出口保持稳定，库存进入低位。2025 年前两个月中国硅片出口稳定在 5.15GW 左右，虽然柬埔寨、泰国、马来西亚等东南亚国家的硅片进口需求随着美国贸易政策的收紧显著下降，但印度、印尼、老挝等国的增量需求起到一定对冲作用，预计 3-5 月我国硅片出口量维持在 5GW 左右。在抢装需求的拉动下，中国光伏硅片库存从 2 月末的 25.45GW 下降至 3 月下旬的 19.7GW，接近 2025 年初的低位，后期进一步去库空间有限，电池排产增长将带动硅片产量继续上傲世注册链接升。

　　未来数月硅片排产的增长主要锚定电池产量的变化。我们将月度电池产量环比与月度硅片出口环比相加，用作硅片需求环比的拟合指标，从过去两年的情况来看，硅片需求环比与硅片产量环比具备较好相关性，2024 年 11 月起硅片需求环比与硅片产量环比走势有所分化，主要因硅片与电池减产去库的节奏略有差异。伴随着终端需求的回暖及两个环节库存双双触底，基于硅片出口与硅片库存环比均基本持平的假设，未来数月硅片产量的变化主要跟随电池产量的变化。SMM 统计 3 月硅片排产为 50GW，环比仅上升 2GW 左右，但同期硅片去库超过 10GW，合计硅片表观需求增长与电池排产环比上升幅度大致接近，基准情境下预计 4月/5 月硅片产量分别为 67GW/62GW。

　　产能扩张导致近年来多晶硅产量与硅片产量关联性减弱。由于多晶硅出口量较小，且终端消费高度集中于光伏行业，理论上多晶硅产量环比与硅片产量环比具备较强相关性，但近三年多晶硅与硅片产量的关联性并不显著，或与近年来多晶硅产能投放的节奏有关。我国多晶硅产能从 2022 年后进入快速投产期，2023 年产能投放进展进一步加快，而行业开工率基本稳定在 70-85%，故多晶硅产量基本每个月均环比增长，同时产生了一定数量的隐性库存。2024 年二季度起，多晶硅产能投放显著放缓，行业开始进行主动减产去库，开工率从 70%下调至 30%左右，多晶硅产量基本每个月均环比下降，多晶硅与硅片生产节奏出现较大分歧。

　　静态视角下 4 月多晶硅去库格局大概率延续。近期多晶硅与硅片产出及库存数据的分化延续，近 3 个月多晶硅产量环比连续下降，硅片产量环比连续上升，但多晶硅显性库存先去库后累库，隐性库存或仍然对多晶硅采购需求存在明显影响。从静态视角来看，SMM 统计 3 月多晶硅排产为 9.46 万吨，硅片排产为49.98GW，而进入 3 月后多晶硅显性库存去库约 2 万吨。假设 4 月多晶硅产量维持 10 万吨以下，而硅片产量如前文所述提升，按照 SMM 统计的 2024 年 2.1g/w 的单瓦耗硅量，静态视角下 4 月多晶硅去库幅度将达到 5 万吨以上，即使产量超预期提升或隐性库存继续释放，4 月去库格局大概率将延续。

　　多晶硅库存与价格关联度较强，4 月价格驱动仍然偏强，后期需要留意供需变量。从 2023 年二季度以来的数据来看，多晶硅现货价格环比与多晶硅库存的关联程度较高，且库存变化具备略微领先性，去库领先于现货涨价，而累库领先于现货跌价。2024 年二季度起，伴随着多晶硅库存上升至 20 万吨以上的历史高位，高位库存较好对冲了价格波动，多晶硅现货价格上涨及下跌的幅度较 2023 年同期均明显下降。由于多晶硅 3 月已经去库，且 4 月大概率延续去库格局，4 月多晶硅价格或仍维持震荡偏强格局，但在高位库存与需求透支的压力下上行空间或相对有限。进入 5 月后，伴随着分布式抢装的结束，需求的韧性有待观察，同时亦需警惕西南地区进入丰水季后供应大幅增加的可能性。

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